作者:夏东霞,杨婷,王琦   金杜律师事务所  争议解决部

前言

金杜是全国最早开展证券合规、证券诉讼的律师事务所之一。十余年来,金杜律师代理了百余起证券监管部门行政处罚听证、证券虚假陈述民事赔偿诉讼等案件。在办案过程中,有感于证券合规与诉讼案件的高度专业性和复杂性,金杜证券合规与诉讼团队对证券法,尤其是对证券监管、证券违法行为、证券侵权方面的理论学习和研究极为重视。我们深知,在我国证券立法不断发展、健全,所面对的案件情况不断趋于复杂的情况下,我们必须要保持对证券法理论认识的一定高度和深度,才可能为客户提供高水准的专业支持。就金杜证券合规与诉讼团队在理论学习和研究过程中的心得,我们将定期与大家分享、探讨。
注:本文原载《证券法律评论》(2017年卷),有删改。

【摘要】 在目前我国对内幕信息受领人的内幕交易行政处罚案件中,证券监管机构对内幕信息受领人是否知悉内幕信息的认定往往采取推定方式。除了有直接证据证明实际知悉内幕信息的案件外,在另外相当一部分案件中,只要能证明当事人曾与内幕信息知情人有过接触,并在此后交易了相关证券,监管机构便推定当事人在联络中获知了内幕信息,从而认定其构成内幕交易行为。这种事实推定的方式一定程度上背离了“明显优势证明标准”。借鉴美国的经验,本文认为,认定内幕信息受领人的内幕交易责任,还需考量其与内幕信息知情人之间是否有实质意义的紧密关系。同时,证券监管机构还应总结其他应考量的因素,以避免推定事实的危险。

【关键词】 内幕信息受领人  推定事实  间接证据  紧密关系

一、引  言

英国法理学家哈特曾有一个著名的比喻:有时我们会遇到这样的困难,“当我看到一头大象时,我知道那是一头大象,但我却无法定义这头大象。”[1]这个比喻揭示了一些法律概念的模糊性,而内幕交易便是其中的典型代表。内幕交易概念的含义非常易于理解,[2]但其界限却很难划定。实践中,证券监管部门对内幕交易行为的认定较为困难,特别是在目前内幕交易隐蔽性强,行为主体多样化的背景下,这样的困难显得更加突出。

为有效规制内幕交易行为,我国法律对内幕交易行为的各构成要件进行了较为具体的规定。其中,就内幕交易的主体要件,《证券法》将以下三类主体纳入范畴:一是公司内部人,包括上市公司及其所控制公司的大股东、实际控制人、董监高等;二是相关证券从业人员,包括证券监管机构、证券交易所等相关人员;三是其他获取内幕信息的人员。[3]在此基础上,证监会《证券市场内幕交易行为认定指引(试行)》(下称“《认定指引》”)又将前述第三类主体进行了更加细致的规定,指出这类主体包括:上市公司并购重组参与方及有关人员,因工作职责获取内幕信息的人,因与前述主体有亲属关系而获取内幕信息的人,利用骗取、偷听等非法手段获取内幕信息的人,及通过其他途径获取内幕信息的人。[4]总结而言,我国法律对内幕交易主体的规定与美国证券法中传统理论的观点较为一致,即将内幕交易主体分为内部人、拟制内部人和信息受领人三类。[5]在这三类主体中,内幕信息受领人的范围最为广泛,对这类主体内幕交易行为的认定也最为困难。我国台湾学者刘连煜曾形象地指出,认定这类主体的内幕交易行为,无异于“揭开其谜一样的面纱。”[6]

在我国目前的内幕交易监管实践中,内幕信息受领人从事内幕交易活动的情况较为常见,亦是监管部门查处的重点。证监会曾在行政处罚决定中明确指出,内幕信息受领人属于我国法律规定的“非法获取内幕信息的人。”[7]本文通过对证监会公开发布的行政处罚决定书的统计发现,[8]自2014年至2017年3月5日,证监会处罚非法获取内幕信息人内幕交易的案件共88件。[9]其中,行政处罚决定书中明确指出被处罚人与内幕信息知情人存在亲属关系等法定情形的有11件;而在其余77个案件中,行政处罚决定书均未指出被处罚人与内幕信息知情人之间是否存在《认定指引》直接规定的、构成内幕信息受领人的法定情形。在这种情况下,监管机构对相关当事人是否知悉内幕信息问题的认定就应当采取实质标准,即需要证明被处罚人实际获取了内幕信息。然而,相关行政处罚决定书似乎没有直接回应该问题,而是将重点放在了被处罚人与内幕信息知情人是否曾有接触的认定上。总体而言,在这些案件中,只要认定了被处罚人与内幕信息知情人有过接触,且其后进行了相关证券的交易,监管机构便基本推定被处罚人在接触过程中获知了内幕信息,从而认定被处罚人的内幕交易行为成立。这种“接触知情人+交易相关证券”的认定方式似乎与认定内幕交易行为本应采取的“知悉内幕信息+利用内幕信息交易”的方式存在一定偏离。

而借鉴美国的内幕交易监管经验,对于涉嫌内幕交易行为的当事人而言,并非只要其接触了内幕信息知情人且进行了相关交易就能被认定为构成内幕交易行为。美国联邦最高法院在1983年Dirks v. SEC[10]中指出:当内幕信息受领人从内幕信息知情人处获知了内幕信息时,其不当然负有“公开或戒绝交易”义务。只有当内部人因泄露内幕信息获得了个人利益,违反了对公司及股东的信义义务,且内幕信息受领人明知或应知内部人已经违反信义义务时,才应负内幕交易责任。在此基础上,第二巡回法院在2014年U.S. v. Newman[11]中进一步指出,内部人获得的个人利益须是现金、互惠信息、或其他对自己有价值的财产,对内部人获益的事实也不能进行推定。

虽然我国与美国惩罚内幕交易的理论基础及规范目的均有不同,然而前述观点却提示我们,在认定内幕信息受领人的内幕交易行为是否成立时,不能单纯通过“接触知情人+交易相关证券”的方式径直推定。本文认为,对内幕信息受领人内幕交易行为的判断,除证监会的现有思路外,还应从内幕信息的来源者入手,考察其与内幕信息受领人的关系等其他相关因素。如此,能够尽量避免单纯推定事实的认定方式,从而维护我国证券监管的规范性和权威性。

二、我国对内幕信息受领人内幕交易行为的处罚现状

(一)对相关行政处罚的统计情况

为了解证监会对内幕信息受领人内幕交易行为处罚的总体情况及证监会的整体认定思路,本文以认定当事人获取内幕信息的理由、认定当事人利用内幕信息的理由、当事人是否就其未获知内幕信息进行了抗辩等问题为主要统计对象,对本文收集到的自2014年至2017年3月证监会处罚内幕信息受领人的88个内幕交易案件进行了统计。

统计事项 案件数量 所占比例
仅认定当事人曾与内幕信息知情人接触 47 53.41%
仅以异常交易认定当事人获知内幕信息 58 65.91%
当事人抗辩未获知内幕信息 43 48.86%

表1:2014年-2017年3月证监会对内幕信息受领人内幕交易行为处罚的总体情况

如表1所示,在88起案件中,有47起案件,证监会仅以当事人曾与内幕信息知情人接触作为认定其获取内幕信息的理由,占总案件比例的53.41%;有58起案件,证监会仅以当事人交易了相关证券作为当事人利用了内幕信息的理由,占总案件比例的65.91%。然而,在88起案件中,有43起案件的当事人提出了未实际获知内幕信息的抗辩,即主张其虽与内幕信息知情人有过接触,但在接触过程中并未获知内幕信息,这项抗辩的提出比例达到了48.86%,说明有相当一部分当事人并不认同证监会的上述认定方式。需注意的是,在该项统计中,本文只是单纯统计了处罚决定书中记载的文字,除当事人自认获取了内幕信息[12]及内幕信息知情人在调查中承认其告知了内幕信息[13]的情况外,如“多次联络”、“接触频繁”、[14]单纯地说明“从内幕信息知情人处获悉了内幕信息”[15]等认定理由均未包括在内。总体而言,从这些处罚决定书记载的内容来看,证监会基本是按照“与内幕信息知情人接触+交易相关证券”的逻辑来认定内幕信息受领人的内幕交易行为成立的。[16]

(二)以“推定”方式认定内幕信息受领人内幕交易行为的法律依据

本文认为,证监会之所以以上述方式对内幕交易行为进行认定,主要原因是该等认定方式的确有一定的法律依据。换言之,我国法律在某种程度上认可前述证监会采用的推定方式。

通常来讲,证明行为人知悉内幕信息,最为便捷的方式就是利用直接证据加以证明。根据我国学者的总结,所谓直接证据,系指能够单独、直接证明案件主要事实的证据,主要包括:(1)当事人的陈述;(2)能够证明案件主要事实的证人证言;(3)能够证明案件主要事实的书证;(4)能够证明案件主要事实的视听资料等。[17]在本文收集的88个案例中,有一部分是通过直接证据证明当事人知悉内幕信息的,具体情况如表2所示。

表2:部分利用直接证据认定知悉内幕信息的案件情况

然而,在相当一部分内幕信息受领人的内幕交易案件中,监管部门的确很难举示出直接证据以证明行为人实际知悉内幕信息。如前所述,内幕信息受领人大多是因某种特殊关系或偶然的机会接触内幕信息的,其与知情人的接触一般在私下场合进行,所交流的内容难为人知,在没有固定化的证据留存的情况下,监管部门几乎没有可能通过举示直接证据加以证明。尤其是如果行为人果真有意从事内幕交易,又有较高的防范意识时,便更不会留存下证据。目前,各国主要通过两种途径解决这一问题,一是通过间接证据认定,二是运用推定方法。[18]从前述我国的执法现状来看,似乎选择的是后者。

实际上,在证监会据以处罚内幕交易案件的法律、法规中,本没有规定其可以采用推定方法。在法律层面上,我国《行政处罚法》并未明确行政处罚应满足何种证明标准。[19]有学者认为,行政处罚应依是否当场作出而采用不同的证明标准:对当场作出行政处罚的,应“以排除滥用职权作为证明标准”;[20]对非当场作出处罚的,则“应以排除合理怀疑作为证明标准。”[21]也有学者指出,证券行政处罚应以“明显优势证明标准”为原则,以优势证明标准和排除合理怀疑证明标准为补充。[22]其主要理由是,在最高院《关于行政诉讼证据若干问题的规定》(送审稿)中,就曾以前述方式规定了证明标准,此种证明标准可在实践中参照适用。[23]或许受此影响,证监会在《认定指引》中亦规定:“内幕交易行为的认定,应当适用明显优势证明标准。”[24]有学者指出,在行政法领域,明显优势证明标准应指审理人员在心证上达到“确信案件事实的真实性明显大于不真实性的程度”,如用百分比来比喻,该等证明标准的“优势或盖然性程度应当是80%左右。”[25]换言之,若严格依《认定指引》的规定,证监会在认定内幕交易行为时虽不须达到排除合理怀疑的标准,但也应达到证据优势高度明显,基本可以证明案件事实的程度。在此意义上,证监会对于内幕交易行为的认定不应存在,或至少应当极力限缩事实推定的适用空间。

然而,或许是实践中认定内幕信息受领人的内幕交易行为太过困难,2011年,最高院在《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》(下称“《纪要》”)第5条中明确指出:“监管机构提供的证据能够证明以下情形之一,且被处罚人不能作出合理说明或者提供证据排除其存在利用内幕信息从事相关证券活动的,人民法院可以确认被诉处罚决定认定的内幕交易行为成立……(5)内幕信息公开前与内幕信息知情人或知晓该内幕信息的人联络、接触,其证券交易活动与内幕信息高度吻合”。换言之,对内幕信息受领人而言,只要证监会能够证明其曾与内幕信息知情人接触,且其后了交易相关证券,即可推定其知悉并利用了内幕信息;如果当事人不能自证清白,其行为即属内幕交易违法行为——也就是前段前述的,当前证监会认定内幕信息受领人内幕交易行为的普遍模式。虽然该《纪要》所规范的对象是行政诉讼,但如果在对行政处罚的司法审查环节中都采如此宽松的标准,那么行政处罚本身适用的标准必然只低不高。此后,在2012年3月29日公布的《最高人民法院、最高人民检察院关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》(下称“《内幕交易罪解释》”)中更是直接规定,“在内幕信息敏感期内,与内幕信息知情人员联络、接触,从事或者明示、暗示他人从事,或者泄露内幕信息导致他人从事与该内幕信息有关的证券、期货交易,相关交易行为明显异常,且无正当理由或者正当信息来源的”,应当认定为“非法获取证券、期货交易内幕信息的人员”,又将上述“推定”方式上升到了司法解释的高度。

管见以为,上述最高院《纪要》的精神及《内幕交易罪解释》的规定在一定程度上架空了《认定指引》建立的明显优势证明标准,这也可能是导致目前证监会在认定内幕信息受领人内幕交易责任中普遍适用推定手段的原因之一。

(三)小结

综上所述,虽然目前证监会在对内幕信息受领人内幕交易的认定中存在的事实推定现象颇值探讨,但仔细分析,这种认定方式在我国法上确实具备一定的依据。究其根源,还是我们在法律技术上不够先进。在实体方面,对内幕信息受领人内幕交易责任的认定没有足够的理论支撑,在程序方面,“明显优势证明标准”也未被严格执行。应当承认的是,对内幕信息受领人内幕交易的认定,尤其是其是否知悉内幕信息的认定,在证明上确实存在困难。因此,一定程度上降低监管部门的举证难度,放宽证明标准,从实践角度出发并无太大不妥。即便是在证券监管法制较为发达的美国,相当一部分内幕交易案件也是通过间接证据证明的。[26]然而,“通过间接证据证明”与“事实推定”是两个完全不同的概念。所谓“推定”,系指通过改变证明对象的方式来实现认定案件事实的目的。[27]根据推定的一般规则,只要基础事实得以证明,法律便直接承认推定事实的成立,而推定事实一旦成立,若相对方无相反证据,该事实便转化为裁判事实,成为裁判依据[28]——这与前述《会议纪要》的精神及目前证监会的执法现状是完全吻合的。[29]

本文认为,要改变这一现状,还是要从《认定指引》中规定的“明显优势证明标准”入手,在认定内幕信息受领人的内幕交易案件中,不能提供直接证据时,应要求监管部门尽可能提供间接证据,而不能绕过既有的证明标准,转而依赖替代司法证明的方法。这便要求我国证券监管部门在现有认定思路的基础上,应综合考量更多方面的因素,而不能只将当事人是否曾与知情人接触作为唯一的依据。在此问题上,美国关于认定内幕信息受领人内幕交易责任的经验可供借鉴。


[1] “I can recognise an elephant when I see one but I cannot define it.” HLA Hart, The Concept of Law (Oxford University Press 1961) 13.

[2] 概言之,“内幕交易就是内部人利用内幕信息买卖证券从而获利的行为。”朱锦清:《证券法学》,北京大学出版社2011年第3版,第200页。

[3] 《证券法》第七十四条规定:“证券交易内幕信息的知情人包括:(一)发行人的董事、监事、高级管理人员;(二)持有公司百分之五以上股份的股东及其董事、监事、高级管理人员,公司的实际控制人及其董事、监事、高级管理人员;(三)发行人控股的公司及其董事、监事、高级管理人员;(四)由于所任公司职务可以获取公司有关内幕信息的人员;(五)证券监督管理机构工作人员以及由于法定职责对证券的发行、交易进行管理的其他人员;(六)保荐人、承销的证券公司、证券交易所、证券登记结算机构、证券服务机构的有关人员;(七)国务院证券监督管理机构规定的其他人。”

[4] 《认定指引》第六条规定:“符合下列情形之一的,为证券交易的内幕人:(一)《证券法》第七十四条第(一)项到第(六)项规定的证券交易内幕信息的知情人;(二)中国证监会根据《证券法》第七十四条第(七)项授权而规定的其他证券交易内幕信息知情人,包括:1.发行人、上市公司;2.发行人、上市公司的控股股东、实际控制人控制的其他公司及其董事、监事、高级管理人员;3.上市公司并购重组参与方及其有关人员;4.因履行工作职责获取内幕信息的人;5.本条第(一)项及本项所规定的自然人的配偶;(三)本条第(一)项、第(二)项所规定的自然人的父母、子女以及其他因亲属关系获取内幕信息的人;(四)利用骗取、套取、偷听、监听或者私下交易等非法手段获取内幕信息的人;(五)通过其他途经获取内幕信息的人。”

[5] 曹理:《证券内幕交易构成要件比较研究》,法律出版社2016年版,第192页。

[6] [台]刘连煜:《内部人交易中消息领受人之责任》,载《中兴法学》第38期,第177页。

[7] 证监会在2011年岳某斌内幕交易行政处罚决定书中指出:我国《证券法》将内幕交易主体分为两类,一是“内幕信息的知情人”,二是“非法获取内幕信息的人”,后者既包括通过盗窃、窃听、贿赂等违法手段积极获取内幕信息的人,也包括并未采取违法手段,只是因前者泄露信息的行为而被动地获知信息,但其本身又不具有获取内幕信息的合法资格及合法理由的人。对这类主体而言,若其获知内幕信息后没有买卖相关证券,也未将内幕信息再次泄露给其他人,则不构成违法;但若其获悉内幕信息后实施了上述行为,则构成违法行为。有学者认为,这是证监会首次将内幕信息受领人认定为非法获取内幕信息人员的案件,并对此评析认为:“概言之,对于非法获取内幕信息人的界定,证监会与立法机关的立场一致,即不仅包括通过违法手段获取内幕信息之人,也包括了通过接收内幕信息知情人的泄露等不正当途径获得内幕信息之人,即相当于美国法所称的内幕信息受领人(tippee)。”见《中国证监会行政处罚决定书》[2011]57号;曹理:《证券内幕交易构成要件比较研究》,法律出版社2016年版,第237-238页。

[8] 来源自证监会官方网站公布的行政处罚案例,不包括地方监管局的处罚案例。

[9] 其中2014年26件,2015年16件,2016年39件,2017年(截至2017年3月5日)7件。

[10] 463 U.S. 646 (1983).

[11] 773 F.3d 438 (2014).

[12] 如:《中国证监会行政处罚决定书》[2014]34号;《中国证监会行政处罚决定书》[2015]1号等。

[13] 如:《中国证监会行政处罚决定书 》[2014]1号;《中国证监会行政处罚决定书》[2014]8号;《中国证监会行政处罚决定书》[2017]5号等。

[14] 如:《中国证监会行政处罚决定书》[2014]74号;《中国证监会行政处罚决定书》[2015]4号等。

[15] 如:《中国证监会行政处罚决定书》[2014]6号等。

[16] 类似观点见蒋嘉娜:《内幕交易行政处罚要素的实证分析》,华东政法大学2016年硕士学位论文,第22页。

[17] 有学者进一步指出,在内幕信息知悉内幕信息认定中的直接证据,系指能够直接、单独地证明行为人参与了内幕信息的生成、制作、传递等活动的证据。例如行为人的自认、行为人曾参加过相关会议的记录、行为人曾在接收、阅读有关内幕信息的资料文件上签字、行为人电子信箱中有关文件的留痕、他人指认行为人知悉内幕信息,或者有录音、录像资料直接证明存在内幕信息的传递等等。见曾洋:《“知悉内幕信息”的证明》,载《证券市场导报》2014年第11期;张子学:《浅析“知悉”内幕信息的证明》,载《证券法苑》(第4卷),法律出版社2011年版,第142页。

[18] 曹理:《证券内幕交易构成要件比较研究》,法律出版社2016年版,第353页。

[19] 《行政处罚法》第三十条规定:“公民、法人或者其他组织违反行政管理秩序的行为,依法应当给予行政处罚的,行政机关必须查明事实;违法事实不清的,不得给予行政处罚。”该条虽强调作出行政处罚的主体需查明事实,但并未明确事实的查明应达到何种证明标准。

[20] 即在此情况下,“行政机关证明当事人违法事实存在的标准是能够证明自己在对案件事实认定过程中未滥用职权……一般情况下,只要行政机关工作人员不滥用职权,由于亲历违法事实过程,对事实的认定不会发生错误。确定排除滥用职权标准,能较好保障行政机关正确认定案件事实。”徐继敏:《行政处罚证明标准初探》,载《四川师范大学学报》(社会科学版)2007年第6期,第32页。

[21] 徐继敏:《行政处罚证明标准初探》,载《四川师范大学学报》(社会科学版)2007年第6期,第32页。

[22] 高基生:《证券行政处罚证明标准探讨》,载《证券市场导报》2007年1月号,第21页。

[23] 有观点认为,虽然最高人民法院在最终公布实施的《关于行政诉讼证据若干标准问题的规定》中将“证明标准”部分删除,但并非是否定送审稿中规定的证明标准,“而是考虑到这些标准弹性较大,在培训时讲述更为合适,在司法解释中暂不作规定,送审稿中规定的证明标准仍可供行政审判中参照适用”。高基生:《证券行政处罚证明标准探讨》,载《证券市场导报》2007年1月号,第17页。

[24] 《认定指引》第二十六条。

[25] 高基生:《证券行政处罚证明标准探讨》,载《证券市场导报》2007年1月号,第17页。

[26] Terry Fleming, ‘Telling the Truth Slant-Defending Insider Trading Claims Against Legal and Financial Professionals’ (2002) 28 William Mitchell Law Review 1421,1441.

[27] 龙宗智主编:《刑事证明与推定》,中国检查出版社2009年版,第4页。

[28] 陈瑞华:《刑事证据法学》,北京大学出版社2012年版,第280页。

[29] 即证券监管部门在某种程度上,将内幕信息受领人“知悉”内幕信息的事实,转化为了与内幕信息知情人接触及交易了相关证券两个事实。只要证明了这两个基础支持,如果当事人不能自证清白,监管部门便确认推定事实,即确认当事人知悉了内幕信息,进而认定其内幕交易行为成立。