之前的几篇文章，我们初步梳理了虚拟货币的产生、交易、储存及其法律风险。最近，我们注意到美国、日本、韩国等国都有进一步加强对ICO监管的趋势，本文将重点关注ICO的监管现状及其法律风险。
什么是ICO
ICO（Initial Coin Offering or Initial Crypto-Token Offering），是指加密货币的首次发行。这一概念源于股票市场的IPO，即首次公开发行股票。
具体而言，ICO按照以下方式展开。发行方发行某种加密货币，一般投资者通过支付以太坊、比特币或其他虚拟货币，获取发行方发行的新型代币。当然，少部分项目中，投资者可以支付法定货币换取新型代币。
2. ICO主要分类
当前，市面上主要存在以下类型的ICO
（1）产品项目ICO
投资者获取的发行代币可以用于某种产品项目，这也是最为常见的ICO形式。
（2）收益项目ICO
投资者获取的发行代币代表一种获取收益的承诺。
（3）股权项目ICO
投资者持有的代币对应发行代币的企业股权。
3. ICO性质
对于ICO的法律性质认定，以中美为例，均主张应穿透ICO的概念和形式加以实质认定。
美国证券交易委员会（SEC）与商品期货交易委员会(CFTC)曾联合发布《SEC与CFTC关于对虚拟货币采取强制措施的联合声明》。其主张，如有主体参加以“数字工具发行”为面具的欺诈活动，不管它是被描述为虚拟货币、币、代币抑或其他类似东西，SEC和CFTC均会透过形式，检查此类活动的实质以及它是否违反了联邦证券法律和商品法。[1]
不管是何种类型的ICO，其中一个共同点是通过吸收比特币或其他虚拟货币以发行新型代币。尽管我国尚无法律明确规定虚拟货币的法律性质，但如之前的系列文章所述，已有司法实践认可了代币的财产属性。因此，从这个意义上看，ICO实质上可能构成一种融资行为，类似于将IPO提前进行。
ICO监管现状
1.全面禁止ICO
（1）中国
2017年9月4日，中国人民银行、中央网信办、工业和信息化部、工商总局、银监会、证监会、保监会联合发布《关于防范代币发行融资风险的公告》，正式叫停ICO。以迅雷链克为代表的IMO模式（虚拟数字资产发行模式），由于与ICO存在本质相似性，也被中国互联网金融协会点名批评。[2]
（2）韩国
2018年1月12日，韩国法务部部长朴相基公开宣称：“虚拟货币令人有着极大担忧，司法部门正在酝酿一项法案，即禁止在国内通过交易所进行虚拟货币交易。”[3]
2. 穿透监管ICO
（1）美国与加拿大
两国均表示ICO属于证券法规的规制范围。[4]2017年7月25日，美国证券交易委员会（SEC）发布声明并附关于ICO项目The DAO的报告。确认ICO代币属于证券，在SEC的监管范围之内。相关企业发行ICO需要符合联邦证券法的相关规定。[5]
（2）日本
2017年4月1日，日本《关于虚拟代币交换业者的内阁府令》开始实施。[6]明确规定从事虚拟货币买卖及交换业务的企业需向政府报备。[7]相关ICO公司也需要按照规定加强信息披露。
3. 宽松监管ICO
瑞士和新加坡
两国不约而同地认为，虚拟货币属于资产而非证券，因此发行虚拟货币的行为无需受到金融市场监管机构的批准与认可。
但是，2017年8月中旬之后，新加坡金融管理局(MAS)及商业事务局(CAD)发布联合声明，提醒公众留意首次代币发行（ICO）及虚拟货币投资风险。由此可见，新加坡对于ICO也逐步采取较为严格化的监管政策。
ICO法律风险
1. ICO阶段法律风险
（1）产品项目ICO
在产品项目ICO领域，目前的较多的看法认为，一些白皮书及配套推广存在夸大宣传，虚假宣传的现象，不少产品设计可能是“空气币”。具体到个案，如项目方通过虚构事实、隐瞒项目真相以骗取虚拟货币或法币，则存在被认为涉嫌诈骗、合同诈骗、集资诈骗等诈骗类行为的可能。
（2）收益项目ICO
收益项目ICO，有可能会被认定通过向投资者承诺一定的收益比例以募集虚拟货币或法币。鉴于ICO过程往往采取白皮书等公开宣传、公开发售的方式，在未经许可的情况下，需要关注该种模式是否存在构成非法吸收公众存款的法律风险。
（3）股权项目ICO
由于ICO的代币与公司股权存在紧密联系，此类项目有可能会被认定属于变相发售股权，需要关注是否涉嫌构成擅自发行股票行为。
2. ICO后法律风险
由于ICO之后，新发代币是在交易平台上操作，类似于证券或期货交易。因此，目前证券、期货领域常见违法交易行为在ICO也时有发生。
实践中，有ICO发行方会为自己、私募方、技术团队保留一定比例代币，且该部分代币所占份额不小。因此，相较于二级市场的普通投资者而言，发行方等具有更大的持币优势。
在缺乏明确监管规范的情况下，更大的持币优势意味着更大的操纵空间。发行方等可能会通过其享有的持币优势、信息优势，拉抬、打压代币价格，为谋取巨额利益留下空间。
在认可ICO合法的市场环境下，相关操纵市场的行为严重影响了代币交易市场的正常发展，侵害了普通投资者的合法权益。然而，如果现有相关法律未明确将其定义为证券交易行为，则难以将ICO纳入证券监管范畴，也就无法将上述行为认定为操纵证券市场的行为加以规制。
当然，相关方需要注意，这并不妨碍司法机关将其认定为非法经营行为。
3. 其他参与主体法律风险
一个完整的ICO项目，需要发行方、提供区块链加密货币技术的技术团队以及私募方三方的参与。一些场合下，发行方为了顺利推出代币，也会邀请“名人”参与站台。值得注意的是，一旦ICO项目法律风险爆发，相关参与主体也可能承担相应法律责任。