作者： 关峰/唐路/李翰文   金杜律师事务所  争议解决部

余额包销作为普遍采取的一种债券承销方式，由承销机构先代理发行人发售证券，承销期届满仍有剩余证券的，再由承销机构按协议价格和比例承担对该等债券余额的包销责任。余额包销的承销机构与发行人共同承担风险，但也因此获取较之于代销更高的佣金。当需要承担包销责任时，承销机构通常会按照约定承担余额包销责任并公告详细的债券发行结果。但在承销期满后，因包销比例过高、包销数额不明或无法就包销价格达成一致等种种原因导致承销商无法或拒绝全面履行余额包销义务的情形也并不在少数。在这样的形势下，厘清债券承销协议中余额包销条款的性质，从而明确不履行余额包销义务的法律后果具有重要意义。目前，余额包销条款的性质存在两种不同解释，分别为预约说和附生效条件的合同条款说。

一、预约说

对于债券认购不足的部分，承销机构针对债券余额部分另行签订认购协议，或者以承销机构和发行人共同公告债券发行结果并在其中确认承销机构包销的份额。换言之，除承销协议外，承销机构认购余额时与发行人间还存在另一份合意。因此，余额包销条款似乎具备了预约的理论外观，在承销期满且存在剩余证券的情况下，承销机构的义务不是直接向发行人支付包销余额的对价，而是与发行人订立包销余额之本约。根据预约说，承销协议中的余额包销条款构成预约。因此，在承销协议项下，承销商所负担的并非余额包销义务，而是在承销期满且存在剩余证券的情况下与发行人订立作为本约的余额包销合同的义务。

预约合同的法律规定散见于司法解释，且未形成统一明确的态度。理论界对此也褒贬不一，支持者认为当事人选择先订立预约，可使相对人受其拘束，待预约成立后，当事人负有履行预约所规定的订立本约的义务。[1]批判者如史尚宽则认为“预约方法迂缓，不切实际”。实践中，用预约说解释余额包销条款存在一定不合理之处：

1. 余额包销条款通常并不体现明确的将来订立本约的意思。

按照最高人民法院在成都讯捷通讯连锁有限公司诉四川蜀都实业有限责任公司等房屋买卖合同纠纷案中的观点，预约与本约的区分标准不在于双方合意内容是否全面，而在于双方是否存在明确的意思表示同意在将来订立新的本约以明确双方间的法律关系。[2]因此，当事人的约定究竟属于预约抑或本约，应探求当事人的真意加以认定。纵观余额包销条款的措辞，常见的约定笼统书就为“承销机构将按照协议对债券余额承担包销责任”，借鉴文义解释的原则，很难认定双方有另行订立本约的明确意思表示。

2. 司法实践赋予预约的救济有限。

最高人民法院对预约采“独立契约说”之观点，认可预约是契约的一种。因此，继续履行作为违约责任形式的一种属应有之义。而预约的继续履行问题之实质，是可否强制缔约的问题。对此，法条和司法实践均未予支持。

首先，参照《最高人民法院关于审理买卖合同纠纷案件适用法律问题的解释》第二条[3]可知，法院所支持的因违反预约合同的救济仅限于预约合同违约责任、解除预约合同并主张损害赔偿。对于发行人能否主张要求承销机构继续履行预约合同，即订立余额包销之本约，法条层面并未明确。

其次，司法实践中法院对强制缔约持消极态度。例如：在河南普利置业有限公司诉王宏、郭同山与商品房预约合同纠纷案中，河南省高级人民法院认为“现行法律法规及司法解释未赋予预约合同强制订立本约的效力”；在张传华诉曾凡焌与湖北宜昌五峰康乾食品实业有限公司股权转让纠纷中，湖北省高级人民法院认为“本案双方就股权转让进行磋商属于预约合同性质”，“曾凡焌与张传华均负有诚信磋商签订合同的义务，但不具有必须签订合同的强制缔约义务”。因此，在预约说前提下，发行人要求承销机构订立本约以承担余额包销责任的，实际上很难获得法院支持。

3. 承销机构在预约说理论下的违约成本较低。

违反预约的行为，既是预约的违约行为，又是本约的缔约过失行为，理论上产生请求权之竞合。发行人可择一请求权行使，但就一般理解而言，预约违约之损失实质上也相当于本约的信赖利益损失。据此可知，发行人预计可获得的金钱救济其实以履行利益为限，例如缔约费用、准备履行所需费用等等。[4]与直接支付余额包销款项相比，该等预约违约的成本明显较低。

二、附生效条件的合同条款说

按照附生效条件的合同条款说，即销期届满仍有剩余证券时，约定的条件成就，承销机构应承担余额包销的合同义务。该等合同义务是按照承销协议约定的价格直接支付余额包销款项。若承销机构拒绝包销，发行人可要求承销机构支付包销款项（继续履行承销协议），或支付约定的违约金等（承销协议项下的违约责任），除非承销机构享有充分的抗辩理由。附生效条件的合同条款说在理论和实践层面均获得一定支持。

1. 理论支持：具备本约主要内容的预约应定性为本约。

《最高人民法院关于审理商品房买卖合同纠纷案件适用法律若干问题的解释》第五条规定，“商品房的认购、订购、预订等协议具备《商品房销售管理办法》第十六条规定的商品房买卖合同的主要内容，并且出卖人已经按照约定收受购房款的，该协议应当认定为商品房买卖合同。”因此，这些名为预约，或明确约定当事人将要订立正式合同，同时确实载有本约主要内容的合同，在当事人实际上没有签订本约的情况下，也定性为本约。王泽鉴教授也认为，当事人的意思不明或有争执时，应通观合同全部内容加以确定，若合同要素已经明确合致，其他事项亦规定纂详，已无另行订立合同的必要，应认定为本约。预约在交易上属于例外，因而，一个合同是否属于预约存在疑义时，宜认定为本约。[5]值得注意的是，前文提及的成都讯捷案中的认定明显与之矛盾，最高院在本案中认为内容的完备性并非区分预约与本约的界限，即使从预约中可以推导出本约的全部内容，也应当尊重当事人的意思表示排除这种客观解释的可能性。

2. 司法判例支持：威海沃德案体现的法院观点。

威海沃德投资有限公司诉潍坊盛丰面业股份有限公司等合同纠纷案是目前检索到的唯一一例有关余额包销责任的判例。该判例虽没有对余额包销条款明确定性，但从法院认定中可以推知其采纳了附生效条件的合同条款说。本案中，当事人签订的承销协议约定甲方（盛丰公司）委任乙方（沃德公司）为发行的承销商，承销方式为余额包销。承销期结束后未获认购的本期债券余额由乙方以发行价格（即确定的发行利率）认购，承担包销责任。任何一方未按时支付应划转的募集款项或者未足额支付到期款项的，构成违约。违约方除应补足未付款项外，还应支付违约金。

沃德公司随后发现盛丰公司未按要求对重大事项进行信息披露，诉至山东省潍坊市寒亭区法院主张加速到期。盛丰公司则提起反诉要求沃德公司补足未付募集款项并支付违约金。法院审理认定沃德公司“并未将剩余债券包销，构成违约”，支持了违约金诉请。就沃德公司是否应当支付包销款项，法院认为“即使该解除承销协议已到达盛丰公司，也在募集期限之后，即承销协议履行期限之后，也不能免除沃德公司包销募集债券的义务”。但是，本案特殊之处在于，盛丰公司违约新设担保且未按要求信息披露，影响了偿还债券的能力，沃德公司此时“有理由不再向被告支付包销的债券款项”。可以推知，正常情况下（即发行人不存在违约事项的情况下），法院一般认可发行人主张承销机构直接支付包销款项的诉请。但需要注意的是，本案仅为孤例，且审理法院为基层法院，其借鉴价值值得商榷。

值得注意的是，法院在事实查明中提及“发行总额不超过人民币10,000,000元”，但当事人对于发行总额和剩余债券的认定并无争论。实践中，债券承销协议也会在发行总额的金额前添加“不超过”的字眼。据此，发行总额是发行金额之上限而非必须发行金额之下限。但该项抗辩理由是否符合承销制度设置的初衷，以及是否能获得法院认可，阻却发行人要求承销机构支付包销款项的主张，实践中尚无定论。

3. 附生效条件的合同条款说符合现实意义。

就现实意义而言，保障余额包销条款的可执行性符合包销制度设立的目的。承销方式作为披露信息之一，在一定程度上传达着市场讯息，构成影响投资者决策的因素。如果按照预约说理论，承销机构可以轻易逃避余额包销责任，投资者难免会产生“被欺诈之感”，发行人及承销机构也有“重大信息虚假陈述”之嫌。[6]而附生效条件的合同条款说对于约定本身的可执行性有法律和期待利益保障，更加符合各方的合理预期。

[1] 韩世远：《合同法总论》，法律出版社2011年版，第67页。

[2] 最高人民法院于2013年11月14日对成都讯捷通讯连锁有限公司诉四川蜀都实业有限责任公司等房屋买卖合同纠纷案（该案入选《中华人民共和国最高人民法院公报》2015年第1期）作出判决，法院认为，“判断当事人之间订立的合同系本约还是预约的根本标准应当是当事人的意思表示，也就是说，当事人是否有意在将来订立一个新的合同，以最终明确在双方之间形成某种法律关系的具体内容。如果当事人存在明确的将来订立本约的意思，那么，即使预约的内容与本约已经十分接近，即使通过合同解释，从预约中可以推导出本约的全部内容，也应当尊重当事人的意思表示排除这种客观解释的可能性。”

[3] 该条规定，当事人签订认购书、订购书、预订书、意向书、备忘录等预约合同，约定在将来一定期限内订立买卖合同，一方不履行订立买卖合同的义务，对方请求其承担预约合同违约责任或者要求解除预约合同并主张损害赔偿的，人民法院应予支持。

[4] 奚晓明主编：《最高人民法院关于买卖合同司法解释理解与适用》，人民法院出版社2013年版本，第61页。

[5] 王泽鉴：《民法债编总论·基本理论·债之发生》（总第1册），台北三民书局1993年版，第116页。

[6] 冯果、田春雷: 《临渊羡鱼莫如退而结网——关于我国证券交易所组织形式改革的一点反思》，载《法学评论》2009 年第5期。