作者:黄任重(证券业务部) 肖卓恬 周峪田

导言

中国经济已进入高质量发展阶段,“破旧立新”怎么立,“腾笼换鸟”怎么换?新旧动能的转换成为社会普遍思考的现实问题。新经济企业应运而生,但备受推崇的新经济,并不是赚得盆满钵满。恰恰相反,事实是亏损继续和无限额的烧钱。而随着新一轮金融供给侧改革的推进,其中重点之一就是以资本市场支持新技术、新产业、新业态、新模式等新经济业态发展。因此亏损企业谋求A股上市便成为一个值得重点研究的问题。

根据A股目前的案例实践及相关法规,监管机构重点关注亏损企业在整体变更(俗称“股改”)和上市申报这两个时点存在未弥补亏损所带来的问题及风险,为此本文重点梳理了亏损企业A股上市的最新案例实践和相关法规,以供进一步厘清监管要求和协助亏损企业提前应对。

时点一:整体变更时点存在未弥补亏损——资本公积补亏

  1. 立法沿革

1993年《公司法》颁布时尚未规定资本公积不得弥补亏损,第一百七十九条规定“公司的公积金用于弥补公司的亏损,扩大公司生产经营或者转为增加公司资本”,其后中国证监会于2001年细化规定了可以用来弥补亏损的资本公积科目及顺序[1]。然而同年的三联重组郑百文事件,使资本公积补亏这一条款引起广泛关注和讨论[2]。在2005年《公司法》修订时,第一百六十九条新增但书规定“资本公积金不得用于弥补公司的亏损”,自此我国开始明令禁止资本公积弥补亏损。但实践中不久便出现了规避对策。中国证监会遂于 2012年发布相关监管要求,要求上市公司不得采用资本公积金转增股本同时缩股以弥补公司亏损的方式规避资本公积补亏禁令[3]。由此,我国进一步收窄了公积金弥补亏损的道路。

  1. 现行法律法规及案例实践

(1)科创板:合理解释和充分风险揭示双管齐下,资本公积补亏并非红线

根据《上海证券交易所关于发布<上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答>的通知》(以下简称“《科创板上市审核问答》”)规定,部分科创企业可以通过整体变更设立股份有限公司方式解决以前累计未弥补亏损,持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算,不受运行36个月的限制[4],但需对此作出充分披露并揭示相关风险。

科创板案例中,有部分科创板企业在有限责任公司整体变更为股份有限公司时存在累计未弥补亏损,从完成整体变更的工商登记后至上市审核通过均未满36个月,但依照《科创板上市审核问答》对此作出了详细解释说明及信息披露。

(2)传统IPO(即非试点注册制的科创板及创业板的A股IPO,下同):与科创板披露要求保持一致,原先要求的36个月运行期已被取消

根据中国证监会于2020年6月10日新发布的《关于发行审核业务问答部分条款调整事项的通知》,在《首发业务若干问题解答》中补充了问题52:“在有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司时存在未弥补亏损,或者整体变更时不存在未弥补亏损,但因会计差错更正追溯调整报表而致使整体变更时存在未弥补亏损的企业的审核要求”。

根据《首发业务若干问题解答》新增的问题52的解答,存在上述情况的传统IPO企业,和科创板IPO企业一样,需要充分披露并揭示相关风险,整体披露要求和《科创板上市审核问答》一致。同时,《首发业务若干问题解答》问题52的解答的发布也废止了于2019年1月11日起实施的《发行监管问答——关于首发企业整体变更设立股份有限公司时存在未弥补亏损事项的监管要求》(以下简称“《发行监管问答》”),《发行监管问答》曾要求整体变更时存在未弥补亏损的企业应当自完成整体变更的工商登记后运行满36个月。

  1. 案例审核问询关注要点

《首发业务若干问题解答》新增的问题52的解答虽然刚取代了《发行监管问答》,但是除取消36个月运行期以外,在披露要求上与《发行监管问答》原先的要求相比大同小异,且目前披露要求和《科创板上市审核问答》的要求基本一致。因此,对于整体变更时存在未弥补亏损的企业的监管审核,并不会在《首发业务若干问题解答》修改后发生重大变化。

根据现有案例,监管机构主要关注以下问题:(1)要求发行人披露改制时存在未弥补亏损的原因、该情形是否已消除、对未来盈利能力的影响等信息;(2)要求保荐机构及发行人律师对改制相关内部决策是否合法合规、改制中是否存在侵害债权人权益、是否与债权人存在纠纷、是否完成工商税务相关手续进行核查并发表核查意见,以及对是否符合《公司法》发表兜底性的核查意见。

序号 上市公司 项目状态 关注整体变更时存在未弥补亏损的问询
1 上交所主板上市公司1 已批复尚待上市发行 公司于2013年11月设立,2014年、2015年均为亏损状态,截至改制基准日20151231日的累计未分配利润为-6,335,237.90。2016年1季度实现的净利润(未经审计)已能够弥补亏损。(1)请发行人说明自完成整体变更的工商登记后是否运行满36个月;(2)请发行人在招股说明书中对累计未弥补亏损形成原因、该情形是否已消除及对未来盈利能力的影响以及整改措施(如有)等做出详尽的信息披露,并充分揭示相关风险;(3)请发行人充分披露整体变更设立股份有限公司前未分配利润为负的形成原因及整体变更后的变化情况和发展趋势,与报告期盈利水平变动的匹配关系,对未来持续盈利能力的影响,并披露整改措施(如有)和充分揭示相关风险。同时,还应当披露净资产折股的具体方法、比例及相应会计处理。请申报会计师核查并发表意见。(4)请保荐机构、发行人律师应对下述事项进行核查并发表意见:发行人有限责任公司整体变更设立股份有限公司相关事项是否经董事会、股东会表决通过,相关程序是否合法合规,改制中是否存在侵害债权人合法权益情形,是否与债权人存在纠纷,是否已完成工商登记注册和税务登记相关程序,有限责任公司整体变更设立股份有限公司相关事项是否符合《公司法》等法律法规规定
2 创业板上市公司1 已上市 请发行人:……(2)说明对设立时审计基准日账面净资产进行追溯调整是否导致变更时存在未弥补亏损;(3)前述追溯调整事项的具体原因及影响;(4)报告期内是否存在其他类似调整情形;……请保荐机构、律师、申报会计师核查并发表核查意见。
3 科创板上市公司1 已上市 发行人整体变更时存在未弥补亏损。请发行人补充披露:(1)发行人本身截至整体变更基准日累计未分配利润情况及其形成原因、整体变更前是否已开始盈利及其具体情况;(2)母公司和合并报表层面未分配利润为负的具体原因,相关情形是否已消除,对未来盈利能力和分红水平的影响;……请保荐机构、发行人律师核查并就公司整体变更时是否需要履行减资程序,是否与债权人存在争议或潜在纠纷,是否符合《公司法》相关规定发表明确意见。
4 科创板上市公司2 已上市

请发行人按照《问答》第十三条的要求,在招股说明书中充分披露股改基准日未分配利润为负的形成原因,该情形是否已消除,整体变更后的变化情况和发展趋势,与报告期内盈利水平变动的匹配关系,对未来盈利能力的影响,整体变更的具体方案及相应的会计处理、整改措施(如有),并充分揭示相关风险。

请保荐机构及发行人律师对下述事项进行核查并发表明确意见:整体变更相关事项是否经董事会、股东会表决通过,相关程序是否合法合规,改制中是否存在侵害债权人合法权益情形,是否与债权人存在纠纷,是否已完成工商登记注册和税务登记相关程序,整体变更相关事项是否符合《中华人民共和国公司法》等法律法规规定。

5 创业板上市公司2 已上市 招股说明书披露,发行人前身拉卡拉有限整体变更设立股份公司,由公司资本公积填补未分配利润 47,727.50 万元。请发行人说明:(1)由发行人前身资本公积填补未分配利润的合法合规性;(2)如发行人前身不用资本公积填补未分配利润,发行人相关财务数据的情况,发行人是否符合《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》规定的发行条件。请保荐机构、律师核查并发表意见。
  1. 解读与总结

现行《公司法》对公司公积金制度的规定相对而言比较简单,上述案例的突破从法理上来看,可以理解为企业在整体变更时,实际上是有限公司的原股东作为发起人以其权益作为出资设立新公司,公司组织形式由有限责任公司转变为股份有限公司,变更前后的股东权益明细项目之间没有一一对应关系,因此不涉及针对同一公司账务调整的资本公积补亏禁令。资本公积补亏禁令意在区分企业资本所得与经营所得,并平衡股东权益与债权人利益,而并不禁止企业通过整体变更设立股份有限公司方式解决以前累计未弥补亏损。根据目前监管实践和最新的审核解答,上述情况的存在亦不会实质性影响企业上市,而可以通过合理解释和风险披露予以解决。

时点二:上市申报时存在未弥补亏损

  1. 科创板试点前法律法规

设立科创板试点注册制之前,《首次公开发行股票并上市管理办法(2018修正)》(以下简称“《首发管理办法》”)等相关法律法规都要求发行人(试点企业除外)最近一期末不存在未弥补亏损。发行人首发上市当年即亏损的,中国证监会自确认之日起暂停保荐机构的保荐机构资格3个月,撤销相关人员的保荐代表人资格,但尚未盈利的试点企业除外。

  1. 科创板及改革后即将落地的创业板注册制新规及科创板案例实践

《科创板首次公开发行股票注册管理办法(试行)》(以下简称“《科创板注册管理办法》”)、《科创板上市审核问答》等科创板新规则突破了前述要求,允许部分申请科创板上市的企业尚未盈利或最近一期存在累计未弥补亏损,但需对此情形作出充分的信息披露及风险提示,在招股说明书中披露该等情形的成因、影响、在上市后的变动趋势、相关风险因素及投资者合法权益保护措施等(具体详见下表)。

此后,证监会于2020年4月27日发布的《创业板首次公开发行股票注册管理办法(试行)》(征求意见稿)等创业板注册制系列文件中,亦未保留《首发管理办法》中最近一期末不存在未弥补亏损的要求。

上市板块 法规 具体规定
科创板 《科创板上市审核问答》

问题2.针对部分申请科创板上市的企业尚未盈利或最近一期存在累计未弥补亏损的情形,在信息披露方面有什么特别要求?

答:(一)发行人信息披露要求

1.原因分析:尚未盈利或最近一期存在累计未弥补亏损的发行人,应结合行业特点分析并披露该等情形的成因,……说明尚未盈利或最近一期存在累计未弥补亏损是偶发性因素,还是经常性因素导致。

2.影响分析:发行人应充分披露尚未盈利或最近一期存在累计未弥补亏损对公司现金流、业务拓展、人才吸引、团队稳定性、研发投入、战略性投入、生产经营可持续性等方面的影响。

3.趋势分析:……存在累计未弥补亏损的发行人应当分析并披露在上市后的变动趋势。披露前瞻性信息时应当声明其假设的数据基础及相关预测具有重大不确定性,提醒投资者进行投资决策时应谨慎使用。

4.风险因素:尚未盈利或最近一期存在累计未弥补亏损的发行人,应充分披露相关风险因素,……未盈利状态持续存在或累计未弥补亏损继续扩大的,应分析触发退市条件的可能性,并充分披露相关风险。

5.投资者保护措施及承诺:尚未盈利或最近一期存在累计未弥补亏损的发行人,应当披露依法落实保护投资者合法权益规定的各项措施;还应披露本次发行前累计未弥补亏损是否由新老股东共同承担以及已履行的决策程序。……

(二)中介机构核查要求

保荐机构及申报会计师应充分核查上述情况,对发行人尚未盈利或最近一期存在累计未弥补亏损是否影响发行人持续经营能力明确发表结论性意见。

《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第41号—科创板公司招股说明书》(证监会公告〔2019〕6号,现行有效)

第三十三条 发行人应结合科创企业特点,披露由于重大技术、产品、政策、经营模式变化等可能导致的风险:

(七)尚未盈利或存在累计未弥补亏损的风险,包括未来一定期间无法盈利或无法进行利润分配的风险,对发行人资金状况、业务拓展、人才引进、团队稳定、研发投入、市场拓展等方面产生不利影响的风险等;

第七十六条 发行人对于经营成果的分析,应充分说明主要影响项目、事项或因素在数值与结构变动方面的原因、影响程度及风险趋势,一般应包括下列内容:

(七)尚未盈利或存在累计未弥补亏损的发行人,应结合行业特点分析该等情形的成因,充分披露尚未盈利或存在累计未弥补亏损对公司现金流、业务拓展、人才吸引、团队稳定性、研发投入、战略性投入、生产经营可持续性等方面的影响。

第九十二条 发行人存在特别表决权股份、协议控制架构或类似特殊安排,尚未盈利或存在累计未弥补亏损的,应披露依法落实保护投资者合法权益规定的各项措施,包括但不限于下列内容:

(二)尚未盈利企业的控股股东、实际控制人和董事、监事、高级管理人员及核心技术人员关于减持股票所做的特殊安排或承诺

《科创板注册管理办法》 第七十三条 发行人公开发行证券上市当年即亏损的,中国证监会自确认之日起暂停保荐人的保荐人资格3个月,撤销相关人员的保荐代表人资格,尚未盈利的企业或者已在证券发行募集文件中充分分析并揭示相关风险的除外。

案例审核问询关注要点从科创板的案例实践来看,科创板申报企业中有多家申报时存在未弥补亏损,其中已有部分成功注册上市。

科创板申报企业若存在未弥补亏损情形,监管机构主要关注以下问题:(1)存在累计未弥补亏损的成因,结合行业特点解释其合理性;(2)存在累计未弥补亏损对公司现金流、业务拓展、人才吸引、团队稳定性、研发投入、战略性投入、生产经营可持续性等方面的影响;(3)本次发行前累计未弥补亏损是否由新老股东共同承担以及已履行的决策程序等,并要求充分披露及提示相关风险。

序号 上市公司 上市标准 项目状态 关注科创板申报时存在未弥补亏损的问询
1 科创板上市公司3(生物医药行业) 标准一[5] 已上市 发行人股份制改造时点存在未分配利润为负的情况。请发行人:……(2)结合行业特点分析并披露最近一期存在累计未弥补亏损的成因;(3)明确披露最近一期存在累计未弥补亏损对公司现金流、业务拓展、人才吸引、团队稳定性、研发投入、战略性投入、生产经营可持续性等方面的影响,而非仅罗列具体事实;(4)充分披露相关风险、依法落实保护投资者合法权益规定的各项措施、本次发行前累计未弥补亏损是否由新老股东共同承担以及已履行的决策程序等。请保荐机构督促发行人按照《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》等相关规则的要求做好信息披露和风险揭示。请保荐机构、申报会计师按照《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》问答 2 及相关规则的要求进行核查,逐项发表明确核查意见,并对发行人最近一期存在累计未弥补亏损是否影响发行人持续经营能力明确发表结论性意见
2 科创板上市公司4(生物医药行业) 标准五[6] 已上市 请发行人按照《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》第二个问答的要求,补充披露相关原因分析、影响分析、趋势分析、风险因素、投资者保护措施及承诺等;并请保荐机构及会计师充分核查上述情况,对发行人最近一期存在累计未弥补亏损是否影响发行人持续经营能力明确发表结论性意见。
3 科创板上市公司5(新一代信息技术行业) 标准四[7] 已上市 请发行人根据《问答》第二条及第十三条有关规定,补充披露存在累计未弥补亏损的相关内容。请发行人说明:……(3)本次发行前未弥补亏损形成原因及未弥补亏损是否由新老股东共同承担;(4)预计发行上市后预计实现分红的年限,并就该事项作重大事项提示;(5)发行人改制过程中减资是否履行相关的法律程序。
  1. 解读与总结

科创板和创业板注册制改革的推行,为未盈利或亏损企业上市打开了大门,但同步在信息披露上提出了更高的要求,对于上市申报时存在未弥补亏损的企业,监管机构很有可能在审核过程中通过窗口指导意见或反馈问询等方式进一步提出补充披露和回复要求,并综合发行人各方面条件审慎判断其是否具备持续经营能力等要求。

结语

2020年3月1日起实施的新《证券法》第十二条将上市条件中的“具有持续盈利能力,财务状况良好”改为“持续经营能力”,取消了盈利要求,对于财务数据暂时不佳但发展前景良好的亏损企业而言实属重大利好消息。此外,深交所于2020年4月27日发布的《深圳证券交易所创业板股票上市规则》(征求意见稿)等创业板新规,亦取消了关于盈利业绩与不存在未弥补亏损等方面的要求,使上市条件更具有包容性,进一步提升了亏损企业成功上市的可能性。

曾经,亏损企业在A股上市还是遥不可及的事情,但如今随着科创板、创业板新规的相继出台以及新《证券法》下的注册制改革,亏损企业已迎来A股上市的春天。这必将为中国经济新旧动能的转换奠定坚实的资本基石。

 


尾注:

[1]《公开发行证券的公司信息披露规范问答第3号——弥补累计亏损的来源、程序及信息披露》第1条规定:(1)公司当年对累计亏损的弥补,应按照任意盈余公积、法定盈余公积的顺序依次弥补。法定公益金不得用于弥补亏损。(2)公司采用上述方式仍不足以弥补累计亏损的,可通过资本公积中的股本溢价、接受现金捐赠、拨款转入及其他资本公积明细科目部分加以弥补。

[2] 三联重组后的郑百文公司,一方面有重组形成的巨额资本公积,另一方面有历史形成的巨额亏损,郑百文通过将两者互相抵消,消除了历史亏损形成的包袱。转引自赵亚辉:《资本公积补亏规制中的误解及其制度根源》,《经济法论坛》2014年第1期。

[3] 《上市公司监管指引第 1号——上市公司实施重大资产重组后存在未弥补亏损情形的监管要求》(中国证券监督管理委员会公告[2012]6号,现行有效)

[4]《发行监管问答——关于首发企业整体变更设立股份有限公司时存在未弥补亏损事项的监管要求》(2019年1月11日起实施,2020年6月10日废止),要求整体变更时存在未弥补亏损的企业应当自完成整体变更的工商登记后运行满36个月。

[5] 《上海证券交易所科创板股票上市规则》第2.1.2条第一款第一项的上市标准:“预计市值不低于人民币 10 亿元,最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币 5,000 万元,或者预计市值不低于人民币 10亿元,最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币 1 亿元。”

[6] 《上海证券交易所科创板股票上市规则》第2.1.2条第一款第五项的上市标准:“预计市值不低于人民币 40 亿元,主要业务或产品需经国家有关部门批准,市场空间大,目前已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验,其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。”

[7] 《上海证券交易所科创板股票上市规则》第2.1.2条第一款第四项的上市标准:“预计市值不低于人民币 30 亿元,且最近一年营业收入不低于人民币3 亿元。”

感谢实习生庞茜媛对本文的贡献。