作者：方榕  雷继平  余学文    金杜律师事务所


根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》（下称“《管理规定》”），资产证券化是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。基础资产是资产证券化交易安排的基础，须具备可产生独立且可预测的现金流、权属明确、可特定化、具有可转移性的特征。

基础资产的独立性是资产证券化业务制度设计的核心，在进行资产证券化运作时，基础资产应当独立于原始权益人、管理人、托管人及其他业务参与人的固有财产，该等主体的债权人不对基础资产享有请求权或执行的权利，且该等主体因依法解散、被依法撤销或者宣告破产等原因进行清算的，专项计划资产不属于其清算财产。
尽管资产证券化业务在制度设计时已经突出了基础资产独立性原则，但是在实践中，基础资产的独立性，尤其是针对基础资产与原始权益人固有资产的独立性仍时常面对争议和挑战。主要原因为：
  1. 基础资对应的权属转移登记制度尚不健全，缺乏统一的、有公信力的登记平台，甚至部分基础资产的权属转移仅能依赖合同约定；
  2. 资产证券化项目的实际运作中，通常还需要原始权益人提供基础资产管理、归集方面的服务，由此导致基础资产的一定程度上难以区分于其固有资产。
为此，实践当中的许多结构设计，围绕着基础资产独立和真实转让而展开。例如，在交易文件中对基础资产权属转移的时点进行明确约定，又如，针对应收账款类基础资产，强调在人民银行征信中心进行动产权属登记。但是，这种交易在司法上是否得到认可尚不明确。近期，合肥市中级人民法院在一则执行案件中，对于特定资产收益权支持证券中收益权的独立性安排做出认定。本文将对此进行分析。

01

案情简介

 ⏩  案件的基本事实
2015年6月，A资产管理公司作为管理人设立某电力上网收费权资产支持专项计划（下称“专项计划”），募集11亿元资金并用于投资包括B生物质发电公司在内的三家公司自专项计划成立之日起至2020年6月止的某生物质发电项目的上网电费收费权。为此，各方签订了包括《专项计划说明书》《专项计划标准条款》和《基础资产买卖协议》在内的一系列交易文件。B生物质发电公司所对应的可再生能源消纳单位国网安徽省电力公司同意配合办理该电力上网收费权转让事宜。
根据A资产管理公司作为管理人与B生物质发电公司签订的《基础资产买卖协议》的约定，案涉专项计划的基础资产，指的是“原始权益人由于从事生物质发电而依照相关法律法规和合同的约定而享有的自专项计划成立之日起至2020年6月期间获得电费收入所对应的电力上网收费权”，其中“电费收入”包括电费、可再生能源补贴、调峰及停机补偿等产生的一切相关现金收入。A资产管理公司代表专项计划受让该基础资产，并以基础资产产生的电费收入等用于专项计划的分配。
上述合同签订后，对于约定转让的基础资产，A资产管理公司与B生物质发电公司于2015年11月9日在中国人民银行征信中心办理“应收账款转让”的动产权属统一登记-权属登记，又于2015年11月17日办理应收账款质押登记手续。A资产管理公司按约支付应收账款转让价款。
2018年，B生物质发电公司因与某银行之间的债权债务纠纷，被该银行申请强制执行。在执行过程中，执行法院向国网安徽省电力有限公司送达《协助执行通知书》，要求其自2018年5月18日至2021年5月17日期间停止支付B生物质发电公司在该公司处的应付电费及补贴3000万元。
A资产管理公司不服执行法院对B生物质发电公司在国网安徽省电力有限公司3000万元应收账款的冻结行为而提出案外人执行异议，理由为该等应收账款为专项计划基础资产，并且已经根据专项计划交易文件的约定转让给专项计划，不再属于B生物质发电公司的财产，故请求法院撤回《协助执行通知书》并解除冻结查封措施。
⏩  法院的判决
就案涉“电力上网收费权资产证券化”，A资产管理公司与B生物质发电公司在内的三家公司达成《专项计划说明书》《专项计划标准条款》和《基础资产买卖协议》三份合同，该三份合同是一个整体，足以认定A资产管理公司以支付11亿元对价的方式，取得B生物质发电公司在内的三家公司自2015年5月至2020年6月因生物质发电自国网安徽省电力公司应当取得的电费、可再生能源补贴、调峰及停机补偿等产生的一切相关现金收入债权。
虽然就该债权，A资产管理公司与B生物质发电公司既办理“应收账款转让登记”，又办理“应收账款质押登记”，但结合三份合同认定当事人之间就案涉电费及补贴，A资产管理公司与B生物质发电公司之间形成的是债权转让关系而非质押担保关系，该应收账款转让法律关系是当事人的真实意思表示，A资产管理公司在受让债权后，又将自己设定为该债权的质押权人的行为无效。

02

评析

这可能是我国首例应收账款资产证券化项目中基础资产独立性原则安排获得司法认可的案件，对于实务操作有重要的启发意义。
1. 基础资产的权属真实有效转移是基础资产独立的前提
​基础资产的转让是资产证券化交易的基础环节，也是讨论基础资产独立于原始权益人的前提，是实现风险隔离的关键。从法律逻辑上来看，以债权（包括应收款、收费权等）类基础资产为例，其权属转移需要按照以下维度进行分析：
  • 应收账款转让作为一项合同，何时发生法律效力；
  • 债权由原始权益人享有，变更为由专项计划享有，该变动的效力是何时发生的；
  • 债权持有人变动，对负有清偿该款项义务的债务人，何时发生法律效力；
  • 上述变动，在什么条件下才能对抗原始权益人的债权人的权利主张。
本案中法院裁定认为，A资产管理公司与B生物质发电公司之间构成债权转让法律关系，并且根据《基础资产买卖协议》等三份协议足以认定，A资产管理公司已经取得案涉现金收入债权。法院裁定的依据是《合同法》关于债权转让效力的规定，即债权转让合同生效后债权人即变更为由资产支持证券享有（管理人持有），并在通知送达之日起对负有清偿该款项义务的债务人发生法律效力。
换言之，本案法院裁定事实上认为，当事人之间签订的合同即已经足以认定基础资产完成真实转让，并可据此取得对抗原始权益人（B生物质发电公司）的债权人权利主张的效力。法院严格按照法律对于债权转让的规定，认定应收账款已经完成真实出售。但是，这并未完全消解实务当中可能的争议：若仅以《合同法》规定的债权转让的标准，即赋予其对抗第三人权利主张的效力，如何防止转让方和受让方恶意串通、倒签合同，借以逃避转让方债权人的强制执行的道德风险？如何为资产证券化业务中，应收账款的确实转让提供一个客观可循的法律标准？
我们认为，法院的裁定较好地解决了前述四个维度问题中的前三者。A资产管理公司与B生物质发电公司就交易的应收账款同时进行“应收账款转让登记”和“应收账款质押登记”，法院裁定虽然没有对于该两种登记的法律效力展开论述。但是我们认为，这两项登记恰恰是回应上述第四个维度问题的关键所在。
2. 应收账款转让登记是确定权利转让的重要证据，可以对抗原始权益人的债权人的强制执行
《物权法》项下，转移占有或办理变更登记是物的所有权转移的标志。《应收账款质押登记办法》规定，应收账款转让登记应当参照适用质押登记的规定。但是，应收账款质押登记的上位法根据是《物权法》，而应收账款转让登记并无全国人大及其常委会制定的法律作为上位法。因此，根据物权法定的基本原则，虽然司法实践中倾向于认为应收账款质押登记为设权登记（见最高人民法院（2016）最高法民终380号民事判决书），但是应收账款转让作为债权转让的一种方式，并不能直接套用物权转让的规则，更难以直接参照适用应收账款质押登记的规则，认定该登记为权属变动的方式。
即便应收账款转让登记不产生权属变动的法律效力，但是该登记依然可以产生对抗第三人善意取得的效力。例如深圳前海法院出台的《关于审理前海蛇口自贸区内保理合同纠纷案件的裁判指引（试行）》第三十七条规定：“债权人先将应收账款转让给保理商，后又质押登记给第三，应收账款转让未登记的，不能对抗善意第三人。”天津高院发布的《关于审理保理合同纠纷案件若干问题的审判委员会纪要（一）》亦明确，相关主体“受让应收账款时，应当登陆中国人民银行征信中心动产融资统一登记平台，对应收账款的权属状况进行查询，未经查询的，不构成善意。”换言之，应收账款的转让登记，是其取得对抗效力的关键保障之一。
本案当中，法院判决并未直接阐述应收账款转移登记对于对抗B生物质发电公司债权人主张的效力问题，而是主要根据当事人之间签订的应收账款转让协议这一合同行为。该合同行为，就是前述应收账款权属变动的法律原因。一旦当事人对该合同真实性提出异议，作为资产支持证券管理人，能够提供的最有力的证据，自然就是应收账款转让的登记文件。因此，该登记对于维持资产支持证券中资产的确定性和安全性意义重大。
3. 关于“应收账款转让”与“应收账款质押”同时存在的情况下，质押的效力问题
法院判决认为，A资产管理公司在受让债权后，又将自己设定为该债权的质押权人的行为无效。虽然并未详述，但是其基础在于我国《物权法》规定及物权法理论对于所有权人抵押/质押的不认可。将应收账款同时进行质押是实践当中常见风控措施之一，本案判决否定该质押行为的效力有可能对实践操作产生一定的影响。
但是，所有权人抵押/质押的否定并不是绝对的。《最高人民法院关于审理融资租赁合同纠纷案件适用法律问题的解释》（下称“《融资租赁合同司法解释》”）即在第九条规定融资租赁出租人作为租赁物的所有权人，可以同时为抵押权人并办理抵押权登记。应当说，资产支持证券业务中的抵质押设置与融资租赁交易中的租赁物抵押登记的出发点与功能是相似的。
因为受让人（管理人）本身已经是应收账款法律意义上的所有权人，因此前述质押权的设立，本意并不是受让人为其应收账款债权设定的担保。虽然受让人拥有名义上的质押权，但通常情况下其并不需要行使该质押权。尤其考虑到，应收账款转让登记并不具备权属变动的效力，具有更强效力层级的质押登记则成为阻却第三人善意取得基础资产所有权或其他担保物权的“双保险”。
因此，即便质押的效力被否定，我们认为这种安排在交易上的价值依然不容忽视。
将应收账款质押后，该应收账款被再次质押的价值将显著降低，能够起到防止原始权利人再次质押的作用。并且如上所述，司法实践中逐渐认可，应收账款转让/质押登记赋予其他当事人以查询、注意的义务，在这种情况下，质押登记的效力不仅在于对抗可能发生的二次质押，更重要的是对抗应收账款发生二次转让的情况下其他债权人的善意取得的主张。我们认为，虽然法院否定了质权的效力，但是对于该登记的证据效力以及登记本身所形成的对抗非善意第三人的效力则不应否定。

03

总结

总之，前述案例在认定应收账款转让合同真实性的前提下，直接支持资产证券化交易中资产的独立性，并裁决排除基础资产原始持有人的债权人的强制执行，对我国资产证券化的发展示范意义重大，受到业界的普遍欢迎。
本文转自公众号：大队长金融